Korxona pul oqimlarini operativ rejalashtirish jarayonida foydalaniladigan

3. Moliyalashtirishning oʻz manbalari bahosini aniqlash 
Xususiy kapitalni tashkil etuvchi oddiy va imtiyozli aksiyalar, taqsimlanmagan 
foyda va unga tenglashtirilgan vositalar korxonalarni moliyalashtirishning oʻz 
manbalari hisoblanadi. 
Nazariy jihatdan xususiy kapital bahosi korxona mulkdorlari tomonidan talab 
qilinadigan daromadlilikka teng deb olinadi va dividend toʻlanish darajasidan kelib 
chiqqan holda aniqlanishi mumkin. Lekin amaliyotda xususiy kapital elementlari 
bahosini aniqlash yetarli darajada murakkab masalalardan biri hisoblanadi. 
Muammoli tomoni shundaki, xususiy kapital elementlarining umumiy iqtisodiy 
mohiyati bir-biridan farqli xususiyatlarga ega. Buni quyidagi ikki jihat bilan izohlash 
mumkin. 
Birinchidan, oddiy va imtiyozli aksiyalar manbasiga koʻra xoʻjalik faoliyatini 
yuritish natijasida shakllanadigan foyda kabi jalb qilishda qoʻshimcha xarajatlar talab 
qilmaydigan tashqi yoki jalb qilingan hisoblanadi.
Ikkinchidan, oddiy va imtiyozli aksiyalar oʻrtasida farq ham mavjud. Korxona 
tomonidan imtiyozli aksiyalardan foydalanish natijasida ustavda yoki emissiya 
prospektida belgilangan miqdorda dividend toʻlash boʻyicha majburiyat paydo 
boʻladi. Mazkur xususiyatiga koʻra imtiyozli aksiyalarni qarz instrumentlariga 
oʻxshatish mumkin. Bu holat bir tomondan investorlar uchun risk darajasini pastligi 
ta’minlaydi, boshqa tomondan esa mos ravishda aksiya boʻyicha kamroq daromad 
olishga roziligini bildiradi. Shuning uchun bunday manbaning qiymatini baholash 
odatda oddiy aksiyalarni baholash va qarz manbalarini baholash oʻrtasidagi oraliq 
holat sifatida koʻrib chiqiladi. Keltirilgan bu jihat oddiy va imtiyozli aksiyalar, 
shuningdek taqsimlanmagan foyda qiymatini aniqlashda turli xil yondashuvlarning 
qoʻllanilishini shart qilib qoʻyadi.
Agar aksiyadorlik jamiyati 
imtiyozli aksiyalar
(
preferred stock – PS
) 
muomalaga chiqargan, 
P
PS
kurs boʻyicha joylashtirgan va 
DIV
PS
miqdorda qat’iy 
belgilangan dividend toʻlashni rejalashtirgan boʻlsa, emissiya boʻyicha barcha 
xarajatlar (
flotation cost
) ni hisobga olgan holda muddatsiz renta daromadliligi 
sifatida kapital bahosini quyidagi usulda aniqlash qulay: 
𝑘
𝑃𝑆
=
𝐷𝐼𝑉
𝑃𝑆
𝑃
𝑃𝑆
× (1 − 𝑓𝑐)
(3.1)
bu yerda 
fc
– emissiya boʻyicha xarajatlar, foizda. 
Misol koʻrib chiqamiz. 
Kompaniya nominal qiymati 750 birlik boʻlgan jami 30 000 birlikka teng 
imtiyozli aksiya muomalaga chiqardi. Imtiyozli aksiya boʻyicha dividend miqdori bir 
17
Kredit bahosini aniqlash masalalari bilan I.Qullievning “Tijorat banklarida kredit bahosining shakllanish amaliyoti va 
uni takomillashtirish” (Toshkent: “Iqtisod-moliya”, 2013. – 128 bet) nomli ilmiy monografiyasi orqali batafsil tanishish 
mumkin. 

---

123 
yilga 80 birlik qat’iy belgilab qoʻyilgan. Bitta aksiyani muomalaga chiqarish uchun 
xarajatlar 50 birlikni tashkil etgan. Aksiyalar nominal qiymati boʻyicha 
joylashtirilgan. Mazkur kapital bahosini aniqlang. 
 
k
PS
 = 
80 / (750 x (1 – (50/750))) = 0,1143 yoki 11,43%. 
Oddiy aksiyalar
qiymatini baholash ular boʻyicha toʻlanadigan dividendlar 
miqdori oldindan noma’lumligi sababli birmuncha murakkabroq. Umumiy holda 
oddiy aksiyalardan foydalanish orqali mablagʻlar jalb qilishning qiymati (
k
S
)ni 
faqatgina taxminan hisoblash mumkin. Bugungi kunda amaliyotda bunday kapital 
qiymatini hisob-kitob qilishda bir nechta asosiy yondashuvlar qoʻllaniladi. Ular: 
- dividendlarni diskontlashning turli xil modellari (
DDM
); 
- kapital aktivlarni baholash modeli (
CAPM
); 
- Modilyani – Miller modeli (MM); 
- koeffitsientli model va boshqalar. 
DDM 
oddiy aksiyalar boʻyicha kapital bahosini aniqlashning bir muncha 
tushunarli turi boʻlib, dividendlarning doimiy oʻsib borishini nazarda tutuvchi 
Gordon modeli oddiy aksiyalar emissiyasiga xarajatlarni hisobga olgan holda 
quyidagi formula boʻyicha hisoblanadi: 
𝑘
𝑆
=
𝐷𝐼𝑉
𝑆
𝑃
𝑆 
(1−𝑓𝑐)
+ 𝑔 (3.2)
Bu yerda 
DIV
s
– bitta aksiya boʻyicha kutilayotgan dividend miqdori (yil 
boʻyicha prognoz hisob-kitobga asosan); 
P
s
– joylashtirish bahosi; 
fc – 
emissiya boʻyicha xarajatlar foizda; 
g – dividendlar oʻsish sur’ati. 
Misol koʻrib chiqamiz.
 
Firma nominal bahosi 1000 birlik boʻlgan jami 250 000 birlikka teng boʻlgan 
oddiy aksiyalar muomalaga chiqargan. Har bir aksiya boʻyicha kutilayotgan dividend 
100 birlik boʻlib, uning oʻsish sur’ati 10%. Bitta aksiyani muomalaga chiqarish 
xarajatlari 85 birlikni tashkil etgan. Chiqarilgan aksiyalar bahosini aniqlang. 
Yuqoridagi formuladan kelib chiqqan holda
k
S
 = 100 / (1000 x (1 – 85 /1000)) + 0,1 = 0,2093 yoki 20,93%. 
Gordon modeli muntazam ravishda dividend toʻlovchi korxonalar uchun 
qoʻllanilishi mumkin. Bu jarayonda hisoblanadigan kapital bahosi dividend oʻsish 
sur’ati (
g
)ga juda ta’sirchan boʻlib, uning miqdorini aniq prognoz qilishga ham koʻp 
jihatdan bogʻliqdir. 
Rivojlangan kapital bozori sharoitida 
CAPM
modelini qoʻllash yuqori darajada 
asosli natijani beradi. Buning uchun korxona aksiyalari yoki uning biznes-analogi 
fond birjasida muomalada boʻlishi lozim. Agar kompaniyalar ushbu CAPM modelini 
qo`llashga qaror qilsalar, u holda risksiz foiz stavkasini aniqlashda qanday tipdagi 
qimmatli qog`ozdan foydalanishlariga alohida etibor qaratishlari lozim. Bunda eng 

---

124 
ideal tanlov qimatli qog`ozlarni o`rganilayotgan yining boshidagi va ohiridagi 
holatini yoki uarning o`rtachasini olgan ma`qul
18
. 
Bizga ma’lumki, 
CAPM 
modeliga muvofiq oddiy aksiyalar boʻyicha risklar 
tizimli va tizimsiz risklarga boʻlinadi. Tizimli risklarga shartli ravishda moliya 
bozorlaridagi qochib boʻlmaydigan risklar kiritiladi. Aksiyalar boʻyicha tizimsiz 
risklar esa uning emitenti faoliyat xususiyatlari va vaziyatidan kelib chiqadi. Ularni 
diversifikatsiyalash yoʻli bilan kamaytirish mumkin. 
Mos ravishda oʻxshash qimmatli qogʻozlar daromadliligi ikkita tarkibiy 
qismga boʻlingan holda aniqlanishi mumkin: 
- risksiz foiz stavka 
R
F
; 
- investordan talab qilinadigan tizimli riskka borish natijasidagi mukofot. 
CAPM 
da tizimli risk β deb nomlanuvchi koeffitsient yordamida baholanadi. 
Bu koeffitsient qiymati baholanayotgan qimmatli qogʻoz bilan bogʻliq bozor riskini 
oʻlchashga xizmat qiladi. 
Shunda oddiy aksiyalar yordamida kapital jalb qilishning qiymati 
k
S
CAPM 
modeli yordamida quyidagi formula bilan aniqlanadi: 
𝑘
𝑆
= 𝑅
𝐹
+
β
𝑆
(𝑅
𝑀
− 𝑅
𝐹
)
Bu yerda, 
R
F
 
– risksiz foiz stavka (masalan, davlat obligatsiyalari boʻyicha)
 
R
M
– 
daromadlilikning oʻrtacha bozor stavkasi (masalan, fond indeksi 
daromadliligi); 
β
S 
– qimmatli qogʻoz bilan bogʻliq tizimli bozor riski. 
β koeffitsient –1 dan +1gacha oraliqda fond bozorida kotirovkalanuvchi 
korxonalar aksiyalari uchun statistik tahlil metodlaridan foydalangan holda 
aniqlanadi. Ular birja byulletenlarida, axborot agentliklari va investitsion 
kompaniyalar tahliliy sharhlarida, biznesga doir nashrlarda va boshqalarda chop 
etiladi.
Muomalaga yangi chiqarilgan aksiyalar qiymatini baholashda emission 
xarajatlarni ham hisobga olish kerak.