Vzor závěrečné práce

5Konstrukce výnosových křivek

Samotná konstrukce výnosové křivky zahrnuje několik kroků. Nejprve je nutné stanovit si kritéria a případné parametry pro výběr instrumentů. Když jsou kritéria definována, je možné přistoupit k samotnému výběru jednotlivých instrumentů. Další krok zahrnuje výpočet zvoleného typu výnosu pro dluhopisy a sukuk s různými splatnostmi. Chybějící splatnosti dluhopisů a sukuk jsou spočítány za pomoci zvolené metody aproximace. Pro konstrukci výnosové křivky musí být spočtené výnosy seřazeny od nejkratší splatnosti po splatnost nejdelší. Upravená data pak lze použít k samotné konstrukci křivky. Uvedené kroky budou náplní této kapitoly. Každý oddíl se bude zabývat právě jedním krokem.

5.1Parametry a kritéria pro výběr a srovnání

Na finančním trhu se obchoduje s velkým množstvím dluhových instrumentů, ne všechny jsou pro účel práce vhodné. Je třeba brát v potaz následné srovnávání výnosových křivek, proto by instrumenty měly být srovnatelné. Pokud by došlo ke srovnávání dluhopisů a sukuk s rozdílnými parametry, vypovídací schopnost by byla takřka nulová a velice zavádějící. Již v první části práce pojednávající o teorii výnosových křivek byla zmíněna nutnost vybírat instrumenty stejného typu emitenta. Není možné konstruovat jednu výnosovou křivku z dluhových instrumentů emitovaných vládním a soukromým segmentem. Každý typ emitenta má jinou kredibilitu, tedy jiný stupeň rizika pro investora. Od jiného stupně rizika se odvíjí i jiná výnosová míra či výše kupónu, která v sobě zahrnuje investory požadovanou prémii za podstupované riziko. Investoři čelí také kurzovému riziku v případě investování do instrumentů emitovaných v cizí měně. Obecně se považují vládní dluhové instrumenty za nejméně rizikové a představují určitý benchmark pro ostatní emitenty ze soukromého nebo kvazi-vládního sektoru. Pro investory je dále důležitá frekvence výplaty kupónu nebo výnosu¹⁴⁸, systém úročení (úrokovací základna) a aktivní obchodovatelnost instrumentu. Všechny zmíněné parametry a kritéria pro výběr dluhopisu a sukuk budou nyní dále rozvedena.

Likvidita

Likvidita finančního instrumentu umožňuje investorovi jeho aktivní obchodování. Není tedy omezený pouze na strategii „buy and hold“, nemusí tedy držet instrument až do jeho splatnosti a může prodat nebo nakoupit v příhodnější okamžik. Výnosová křivka konstruovaná z likvidních dluhových instrumentů odráží investorova očekávání, proto je likvidita dluhopisu či sukuk velice důležitá pro správnou vypovídací schopnost výnosové křivky. Na základě těchto poznatků budou pro srovnání vybrány dluhopisy obchodované na sekundárním trhu a charakterizované jako likvidní. Sekundární trh sukuk je nedostatečně velký a nedostatečně likvidní. Většina emitovaných sukuk se obchoduje na primárním trhu a na sekundárním vůbec nevystupují. Vzhledem k tomu je třeba počítat s možnými obtížemi s nalezením dostatečné datové základny v podobě likvidních sukuk.

Typ emitenta

Konstruované výnosové křivky musí být emitovány stejným typem emitenta, stejně tak i srovnávané výnosové křivky sukuk a dluhopisů. Nejvhodnější je nalézt emitenta, který emituje velký počet finančních instrumentů s různými délkami splatnosti. Je tak možné docílit dobré datové základny pro konstrukci výnosové křivky s jistotou stejného rizika spojeného s emitentem. Jako nejvhodnější se proto jeví výběr dluhopisů či sukuk emitovaných určitým státem (vládním segmentem). V případě nedostatečné datové základny sukuk emitovaných vládním segmentem je možno zvolit i vhodné instrumenty ze soukromého segmentu. Pro srovnání pak budou užity dluhopisy emitované subjektem zařazeným do stejného průmyslového segmentu, aby tak byla udržena stejná míra rizika spojená s daným odvětvím. Sukuk jsou často emitovány vládami muslimských států i soukromým segmentem, bohužel však jen zlomek z počtu emitovaných sukuk vystupuje na sekundárním trhu. Primárním kritériem je proto dostatečný počet emitovaných sukuk s různými splatnostmi a dostatečná likvidita.

Rating

Dalším kritériem pro výběr dluhopisů a sukuk je stejný rating instrumentů použitých pro konstrukci výnosové křivky a následné srovnání. Různý rating znamená různé riziko pro investora a jeho různá očekávání, z tohoto důvodu nemohou výnosy instrumentů s odlišných ratingem tvořit jednu křivku. Nejvyšší rating mají obecně převážně vládní subjekty a banky s nadnárodní působností. Vysoký rating bývá spojený s nízkým rizikem, tedy nižším vypláceným kupónem či výnosem.

Při zkoumání profilů instrumentů se můžeme standardně setkat s třemi ratingovými agenturami, které udělují rating. Jedná se o Moody’s, S&P¹⁴⁹ a Fitch. Každá z nich používá odlišnou škálu ratingu. Moody’s se od zbylých dvou liší nejvíce, protože použivá malá i velká písmena spolu s číslovkou od jedné do tří. Ratingových agentur je samozřejmě celá řada, ovšem klíčovými hráči, kteří kontrolují téměř celý finanční trh, jsou zmíněné tři agentury.
Frenvence výplaty kupónu

Pro konstrukci výnosových křivek budou vybírány dluhopisy a sukuk se stejnou frekvencí výplat výnosu či kupónu. U sukuk jsou fixní výnosy bežně vypláceny v půročním intervalu, proto dalším kritériem pro výběr bude půlroční frekvence výplaty kupónu, v případě dluhopisu, nebo fixního výnosu, v případě sukuk. Půlroční frekvence výplat bývá označována zkratkou S/A.¹⁵⁰ Dluhopisy emitované v evropském regionu mají většinou roční frekvenci výplaty kupónu, což podstatně zužuje škálu možností pro výběr instrumentů. Klíčovými kritérii proto zůstává stejný rating a typ emitenta spolu s dostatečnouu likviditou.

Úroková základna

Úroková základna je dalším parametrem, se kterým je možné se setkat při vybírání vhodných dluhopisů či sukuk. Úroková základna nám určuje, jakou metodou jsou kupóny a plynoucí finanční toky oceňovány. Existují dvě základní metody užívané 30/360 nebo aktuální počet dnů. Mnou zvoleným kritériem bude úroková základna 30/360, tedy měsíc má 30 dní a rok jich má 360. Úroková základna byla zvolena vzhledem k užívání této úrokové základny u instrumentu sukuk.