Neven Vidakoviæ udk 330. 330. 834 Application of the mundell-fleming model on a small open economy

The data shows that the government has been shifting strongly the IS

curve to the right in order to stimulate investments and increase the

GDP. The model predicts that such behavior will cause massive in-

flux of the foreign investments due to a higher real rate then the one

given by the CM curve.

Unfortunately the data is incomplete and it goes back only to 1998.

However, there is still enough data to see the pattern and the fact that

the model is correct in predicting the flow of capital.

The data presented here are the net investments. That is, the invest-

ments made by Croatia to other countries minus the investments from

other countries made into Croatia. If the model is correct, this number

should be negative. There should be more capital flowing into Croatia

then flowing out. And not to a surprise, the data clearly confirms the

model’s prediction. In 1998 net investments were -5145 million dol-

lars, in 1999 the net investments were -6334 million dollars, in 2000

net investments were -6862 million dollars and in 2001 the net invest-

ments were -5295 million dollars. The surprising fact is that the capi-

tal inflow is much greater than the capital expenditures done by the

government in the same period. There are several reasons why this

occurred. The prime suspects are the real appreciation and the nega-

tive current account, but further analysis of those issues is beyond the

scope of this paper. The main point I would like to point out is the fact

that the model predictions turned out to be correct and the stimula-

tions of the IS curve to increase the GDP are ineffective.

4.2 MONETARY POLICY

The monetary policy data is analyzed from 1995. There are several

reasons for that, the first one is the fact that in the early 1990s Croatia

suffered from high inflation rates. The inflation rates were several

hundred percent per year. At the end of 1993 the inflation rate was

1150%. The second main reason is the fact that the complete data in

only accessible from 1994. The main thing that has to be said even be-

fore we analyzed the data are yearly variances and variances per pe-

riod. The variance of changes in M1 in period from 1995 to 2001 is

25%. The per year average variance is 35%. The variance within the

time period varies from 109% in 2001 to 9% in 1996. The main rea-

son for this is the fact that the Board of Governors of Croatian Central

Bank behaves like the currency board whose main objective is to keep

415

NEVEN VIDAKOVIÆ: Application of the Mundell-Fleming on Small Open Economy

EKONOMIJA / ECONOMICS, 11 (3) str. 392 - 423 (2005)

www.rifin.com

---

the nominal exchange rate constant or within the a small rage of 3%.

Croatian National Bank is committed to something like gold stan-

dard, but we can call it the “currency standard” where Croatian Kuna

is fixed with the Deutsche Mark and now with the Euro. Although this

does provide monetary stability and correlates the inflation to the in-

flation in the Eurozone it limits the monetary authority to seriously

commit to contractinary or expansionary monetary policy.

The main question in our analysis is: how does this explain the

model? This fact goes strongly along with what the model predicts.

The policy committed to fixed exchange rate makes sure that the LM

curve is constantly balanced with the IS and CM curve. When Central

Bank adjusts the exchange rate of Croatian Kuna with euro, it is effec-

tively putting the LM curve back into the equilibrium. Since Croatia

is small, in monetary terms, the changes and shifts in LM curve occur

very fast and the curve is pushed back into equilibrium in matter of

days.

If there is a disturbance in the exchange rate due to the speculative at-

tack or because of changes in supply and demand, the Croatian Na-

tional Bank will notice it and act upon it in a matter of days. This is

why the variance is so high and the changes in M1 are so big and so

often. (look at the data in appendix)

4.3 OMOS IN CROATIA

The main way for a large economy to increase the currency in circula-

tion in order to decrease the interest rate and to stimulate the growth

through the spending in the economy is through the purchases of debt

instruments issued by the central government. The prime example of

this is the USA and the behavior of the Federal Reserve System.

When the Fed decides the economy needs some stimulus the FOMC

will declare the Fed’s target interest rate is going to be lowered. In or-

der to achieve this in the market the Federal Reserve brokers will go

into the open market and purchase the government bonds. The bonds

are purchased for the cash Fed prints. This is pretty much the main op-

erating framework for the increase of the currency in the circulation.

When the Fed decides the economy is undergoing a significant infla-

tionary pressure, the Fed will do the opposite in order to retract the

money from the economy, decrease the currency in circulation and

416

NEVEN VIDAKOVIÆ: Application of the Mundell-Fleming on Small Open Economy

EKONOMIJA / ECONOMICS, 11 (3) str. 392 - 423 (2005)

www.rifin.com

---

decrease the money aggregates thus stopping or preventing the infla-

tion.

Similar mechanisms can be used in Croatia. The Central bank can

also buy and sell the debt instruments that are issued by the Ministry

of Finance. The main disadvantage of this is the fact that the govern-

ment can use such system for seniorage in order to finance the budget

deficit. Such behavior will naturally be counter productive and will

cause inflationary pressure in the economy.

In order to prevent such scenario and potential abuse of the system

Croatia has slightly different system of controlling money aggre-

gates. The main idea is still to buy something and increase the amount

of currency in the economy and the levels of money aggregates. Since

the Central bank does not buy the government debt, they buy

so-called “hard currency” in the case of Croatian National Bank they

mostly buy Euros and before that, they would by the Deutsche Marks.

The principal is still the same. When the demand for currency is large,

like in the middle of summer because of the tourist season the central

bank will go to into the open market and buy Euros from commercial

banks since Croatia does not have a Forex market. In winter when the

demand for Kunas is smaller, the Central Bank will buy Kunas by is-

suing short-term debt instruments, which will pay very small interest

rates but are attractive to commercial banks that do not want to hold

lot of cash just sitting around. The debt instruments are essentially

certificates of deposits at the Central Bank. The deposits are sold

through the Dutch auction to whoever offers the smallest interest rate

on them.

The mechanism is rather specific, but at the same time, it is very good

because the amount of foreign reserves is constantly increasing. The

reader has probably noticed that when the central bank is putting

money into the economy, it is buying Euros, but when it is taking

money out of the economy, it is issuing CDs that are sold in open mar-

ket. This in effect has the ability to constantly increase the foreign re-

serves of the Croatian Central Bank. The latest data goes to the De-

cember of 1992 when the foreign reserves were 166.8 million of dol-

lars. In August of 2002 those reserves were 5.7 billion dollars.

Another benefit of a small open economy is the fact that there is not

much currency in circulation. Currently the value of pieces of paper

the which it says Kuna is only around 21 billion Kunas (July 2002) or

417

NEVEN VIDAKOVIÆ: Application of the Mundell-Fleming on Small Open Economy

EKONOMIJA / ECONOMICS, 11 (3) str. 392 - 423 (2005)

www.rifin.com

---

something like 2.8 billion dollars (1 Kuna = 7.5 $, November 2002).

So in order to keep the system stabile the Central bank needs around 1

billion dollars, but now they have 5.7 billion dollars and that money is

doing nothing except sitting in the vaults. .

4.3.1 Has the monetary policy been used properly?

Croatian monetary aggregates have been stable and for nine years.

There has been no significant increase in the rate of inflation and the

rate of inflation per see has been very stabile, within the levels that are

more then acceptable to an average macroeconomist. In 1998 infla-

tion was 5.4% and in subsequent years 4.4%,7.4% and in 2001 it was,

a record low, 2.6%. (for more data see the appendix)

Although Central Bank is the main contributor, the monetary stability

it has still failed to be a significant contributor the growth of Croatian

economy.

Here is an interesting discrepancy between small and large open

economy. In a big open economy like the United States monetary pol-

icy does not have a long-term impact on growth. In fact, we assume

monetary neutrality much before capital has time to adjust to the

monetary shocks. However, in a small open economy, heavily de-

pending on export markets like Croatia and due to the model pre-

sented, if properly used monetary policy has much a lot of power on

long-term growth through the manipulation of the real exchange rate.

The long term depreciation of the real exchange rate will have a posi-

tive effect on the exports and negative effects on the imports. This ex-

port-imports tradeoff can be positively used to fuel the long term

growth.

Unfortunately the model I created is a short term model and does not

make predictions about the long term movements in the real exchange

rate.

The equations in the part two of this paper heavily depend on the real

exchange rate. In part three I showed the monetary policy shocks will

be offset by capital inflows or outflows, but that does not stop the

Central Bank to depreciate currency several points above the inflation

rate each year. This becomes even easier to do when the open market

operations are set up the way they have been in Croatia. Since the

market is very small, it is relatively easy to affect nominal exchange

418

NEVEN VIDAKOVIÆ: Application of the Mundell-Fleming on Small Open Economy

EKONOMIJA / ECONOMICS, 11 (3) str. 392 - 423 (2005)

www.rifin.com

---

rate. This kind of slow real depreciation will cause A* to increase and

open new markets to Croatian producers.

The imports are a problem because the imports of the goods that

could be produced in the country cause the destruction of the domes-

tic industry through the real exchange rate. The main reason for this is

the overvalued currency. The overvaluation of currency exhibits it-

self through the constant real appreciation of the Croatian currency.

The data shows that the real exchange rate did not change much in the

six year period analyzed.

4.4 EFFECTS OF MONETARY AND FISCAL POLICY

In part three of this paper the model predicted the only way for the

monetary and fiscal policy to be effective is to have them work to-

gether, at the same time and to be approximately the same size. We

have seen that due to the way Croatian monetary authority conducts

monetary policy the LM curve is constantly kept in the IS-LM-CM

equilibrium. On the other hand, the government is undergoing con-

stant shocks to the government expenditures trying to stimulate the

aggregate demand, but the net effect has been zero. The model pre-

dicts the government policies to be offset by the capital inflow and

that the end effect is exactly what has been happening making in turn

government policies ineffective.

Such policies and the discrepancy between the way monetary and fis-

cal policies are conducted is inhibiting the long term growth.

CONCLUSION

In this paper, I have developed a macroeconomic model for a small

open economy. The focus of the model was the impacts the monetary

and fiscal policy have on a small open economy give the fact that the

capital is free to flow in and out of the country. The data used was

from Croatia, a small country is the middle of Europe that I perceive

is a good subject to see if the model works.

The data is very consistent with the model. The model predicted mon-

etary and fiscal policy, unless used together will not have any effect

the aggregate demand and output and in fact, the predictions were

consistent with the data.

419

NEVEN VIDAKOVIÆ: Application of the Mundell-Fleming on Small Open Economy

EKONOMIJA / ECONOMICS, 11 (3) str. 392 - 423 (2005)

www.rifin.com

---

SA ETAK

Cilj ovoga rada je istra iti primjenjivost Mundell-Flemingova

modela. Taj je model razvijen 1960-ih godina s namjerom otvaranja

standardno zatvorenih ekonomija kejnezijanskog IS-LM modela i

prilagoðavanje varijabli za tijek kapitala i ostale šokove koji iz njega

mogu proiziæi. Rad detaljno istra uje modele te usporeðuje IS-LM

model zatvorene i otvorene ekonomije. Isto tako, proširuje model za

primjenu na standardnu teoriju racionalnih oèekivanja. Nakon

izvoðenja modela, primjenjujem ga na malu otvorenu ekonomiju. U

ovom sam sluèaju izabrao Hrvatsku – malu otvorenu ekonomiju

usred Europe. Hrvatska je izabrana zato što prolazi tranziciju iz

socijalistièke planirane ekonomije prema otvorenoj kapitalistièkoj

ekonomiji te je vrlo podlo na tijekovima kapitala. Ovaj model vrlo

dobro odgovara podacima i dokazuje da monetarna i fiskalna

politika, ako se primjenjuju odvojeno, neæe imati utjecaja na

ekonomiju zbog tijekova kapitala.

BIBLIOGRAPHY:

Barsky, Robert; Mankiew, Gregory N; Zeldes, Stephen P “Ricardian

Consumers with Keynesian propensities” American Economic Review

76(4) 1986. pp. 676-691

Hicks, John “Mr. Keynes and the Classics: A suggested simplification”,

Econometrica, Vol. 5, No. 2, Apr., 1937. pp. 147-159

Keynes, John Maynard “General Theory of Money, Interest and

Employment”, New York, Harcourt, Brace, & World <1964>

Kimball, Miles “The Quantitative Analytics of the Basic Neomonetarist

Model," Journal of Money, Credit, and Banking, 27(4), 1995 Part 2,

1241-1277

Kimball, Miles and Weil Philippe “Macroecomics and Finance: a dynamic

and stochastic control approach” an unpublished manuscript

Lucas, Robert E. Jr. “Expectations and the Neutrality of Money” - “Studies

in business-cycle theory” - Cambridge, Mass. : MIT Press, 1981.

“Econometric policy evaluation – a critique” – “Studies in

business-cycle theory” - Cambridge, Mass. : MIT Press, 1981.

Lucas, Robert E. Jr. and Sargent, Thomas J. “After Keynesian Economics” –

“Rational expectations and econometric practice” / edited by Robert E.

Lucas, Jr. and Thomas J. Sargent.

Minneapolis : University of

Minnesota Press, c1981.

420

NEVEN VIDAKOVIÆ: Application of the Mundell-Fleming on Small Open Economy

EKONOMIJA / ECONOMICS, 11 (3) str. 392 - 423 (2005)

www.rifin.com

---

Mundell, Robert “International Economics”

New York : Macmillan

<1968>

Obstfeld, Maurice and Kenneth Rogoff : “The Six Major Puzzles in

International Macroeconomics: Is There a

Common Cause?” NBER

working paper w 7777

DATA APPENDIX

GDB (in mil. USD, nominal)

1993.

1994.

1995.

1996.

1997.

1998.

1999.

2000.

2001.

10.903

14.585

18.811

19.872

20.109

21.628

19.906*

18.427*

19.536*

GDB –changes per year (nominal)

1993.

1994.

1995.

1996.

1997.

1998.

1999.

2000.

2001.

-8,0

5,9

6,8

5,9

6,8

2,5

-0,9*

2,9*

3,8*

GDB -per capita (in USD)

1993.

1994.

1995.

1996.

1997.

1998.

1999.

2000.

2001.

2.349

3.137

4.029

4.422

4.398

4.805

4.371*

4.153*

4.403*

Inflation (% at the end of the period)

1993.

1994.

1995.

1996.

1997.

1998.

1999.

2000.

2001.

1.149,7

-3,0

3,7

3,4

3,8

5,4

4,4

7,4

2,6

Population (in mil.)

1993.

1994.

1995.

1996.

1997.

1998.

1999.

2000.

2001.

4,6

4,6

4,7

4,5

4,6

4,5

4,6

4,4

4,4

421

NEVEN VIDAKOVIÆ: Application of the Mundell-Fleming on Small Open Economy

EKONOMIJA / ECONOMICS, 11 (3) str. 392 - 423 (2005)

www.rifin.com

---

Exports (in % of GDP)

1993.

1994.

1995.

1996.

1997.

1998.

1999.

2000.

2001.

56,8

49,8

37,1

40,1

39,9

39,5

40,8*

47,0*

49,3*

Imports (in % of GDP)

1993.

1994.

1995.

1996.

1997.

1998.

1999.

2000.

2001.

52,9

47,4

48,7

49,7

56,6

48,7

49,2*

52,1*

54,7*

Current account (in % of GDP)

1993.

1994.

1995.

1996.

1997.

1998.

1999.

2000.

2001.

5,8

4,9

-7,5

-4,8

-12,5

-6,7

-7,0*

-2,4*

-3,2*

Foreign debt (in mil. USD, at the end of the period)

1993.

1994.

1995.

1996.

1997.

1998.

1999.

2000.

2001.

2.638

3.020

3.809

5.308

7.452

9.586

9.872

11.002

11.216*

Foreign debt (in % of GDP)

1993.

1994.

1995.

1996.

1997.

1998.

1999.

2000.

2001.

24,2

20,7

20,2

26,7

37,1

44,3

49,6*

59,7*

57,4*

Debt repayment (in % of exports)

1993.

1994.

1995.

1996.

1997.

1998.

1999.

2000.

2001.

9,9

9,0

10,1

9,0

9,9

12,5

20,7*

23,0*

22,6*

Foreign reserve of the Croatian National Bank (in mil. USD, at the end of the period)

1993.

1994.

1995.

1996.

1997.

1998.

1999.

2000.

2001.

616

1.405

1.895

2.314

2.539

2.816

3.025

3.525

4.704

422

NEVEN VIDAKOVIÆ: Application of the Mundell-Fleming on Small Open Economy

EKONOMIJA / ECONOMICS, 11 (3) str. 392 - 423 (2005)

www.rifin.com

---

Average exchange rate (HRK : 1USD)

1993.

1994.

1995.

1996.

1997.

1998.

1999.

2000.

2001.

3,5774

5,9953

5,2300

5,4338

6,1571

6,3623

7,1124

8,2768

8,3391

423

NEVEN VIDAKOVIÆ: Application of the Mundell-Fleming on Small Open Economy

EKONOMIJA / ECONOMICS, 11 (3) str. 392 - 423 (2005)

www.rifin.com